一、业务增速放缓拖累估值预期
中国联通2024年业绩报告显示，上半年算网数智业务收入435亿元，同比增速6.6%，较往年明显放缓，其中云计算、大数据等核心新业务增长动能减弱。传统业务中宽带及移动数据服务收入同比下滑0.99%，语音业务降幅达3.88%，形成新旧动能青黄不接的局面。虽然净利润同比增长10.93%，但低于中国移动、中国电信的盈利增速，引发市场对其持续增长能力的担忧。
二、行业竞争格局加剧劣势
在三大运营商中，中国联通面临多重竞争压力：
- 用户规模垫底：移动用户总量落后于竞争对手，5G套餐渗透率偏低
- 研发投入不足：2024年研发费用占收比仅为行业平均水平的60%
- 基站建设滞后：5G基站覆盖密度较中国移动低约15%
这种竞争劣势导致其在传统业务价格战和新业务拓展中均处被动地位。
三、资本支出收缩引发增长疑虑
公司2024年资本支出同比下降17%，管理层预计2025年将继续缩减10%。尽管这有助于现金流改善，但市场担忧：
- 5G网络优化投入不足可能影响服务质量
- 云数据中心等新基建项目推进速度受限
- 6G技术预研投入规模落后同业
野村证券研报指出，EBITDA利润率同比下降1.1个百分点至28.7%，反映成本控制能力弱化。
四、市场情绪与资金流动冲击
2025年3月通信板块整体承压，三大运营商美股平均跌幅达4.5%，中国联通受多重因素冲击：
- 主力资金连续净流出：12月单月净流出3.22亿元，机构持仓比例下降至两年低位
- 股息政策争议：3.01%的股息率虽高，但低增长背景下可持续性遭质疑
- 年报披露后恐慌：第四季度净利润环比骤降69.9%，远超行业季节性波动幅度
五、政策与技术迭代双重压力
行业环境变化加剧估值压力：
- 设备更新政策压缩运营商议价空间，网络运维成本上升
- AI算力投资未达预期，新兴业务收益未能对冲传统业务下滑
- 6G技术路线不确定性导致现有5G资产估值重估
中国联通美股跑输行业的核心原因在于增长动能断层：传统业务加速衰退而新业务未形成规模优势，叠加资本开支收缩削弱未来预期。通信行业技术迭代加速背景下，公司需在研发投入、生态构建方面加大力度，同时优化股息政策以重建投资者信心。
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